Для финской Fortum Oyj российский рынок является значимым: он формирует чуть более 20% выручки всего концерна.
_Анекдотичная неторопливость разговорной речи финнов, кажется, справедлива и в отношении их действий. Финский «Фортум», обеспечивающий тепловой и электрической энергией Тюменскую и Челябинскую области, не спешит распределять чистую прибыль на дивиденды в отличие от своих коллег по цеху — немецкой «Э.ОН Россия» и итальянской «Энел Россия». Выплаты, однако, могут начаться с 2016 года._
ОАО «Фортум» (зарегистрировано в Челябинске), 98,23% уставного капитала которого прямо и косвенно принадлежат Fortum Russia B.V. (последнее общество контролируется через Fortum Oyj Финляндией), не торопится выплачивать дивиденды миноритариям, которые последний раз денежные выплаты получали в 2007 году. Не распределять чистую прибыль на дивиденды — принципиальная, но временная позиция компании. Она объясняется потребностью в финансировании инвестиционной программы суммарным объемом порядка 2,5 млрд евро, принятой как обязательство несколько лет назад. Впрочем, в 2015 году строительство мощностей должно завершиться, и формулировка «вся чистая прибыль остается в распоряжении общества в связи с реализацией инвестиционной программы», встречающаяся в годовых отчетах, потеряет свою актуальность.
Время возвращать инвестиции?
По большому счету для завершения инвестиционной программы «Фортуму» остается сдать в эксплуатацию во втором полугодии 2015 года два энергоблока на Челябинской ГРЭС суммарной мощностью 495 МВт, строительство которых она начала в 2012 году. С их вводом, а также вводом нового блока Троицкой ГРЭС мощностью 660 МВт, оператором которого выступает «ОГК-2», принадлежащая «Газпром энергохолдингу», Челябинская область впервые за всю историю станет энергопрофицитной.
Ранее, в 2011 году, «Фортум» ввел совокупно 656 МВт мощности на Челябинской ТЭЦ-3, Тобольской ТЭЦ и Тюменской ТЭЦ-1. С апреля 2013-го по сентябрь 2014 года заработали три энергоблока Няганской ГРЭС (ХМАО) суммарной мощностью 1 269,6 МВт. Таким образом «Фортум», как и другие энергокомпании, контролируемые иностранцами, достаточно оперативно выполнили свои обещания в части энергостроек, обеспечив российские предприятия и население дополнительными источниками тепла и света. Завершение инвестпрограммы не означает, что «Фортум» прекратит вкладывать в расширение бизнеса (по планам в 2015—2017 годах будет модернизирована Няганская ГРЭС с увеличением мощности на каждом блоке до 25 МВт, модернизирована Аргаяшская ТЭЦ и Челябинская ТЭЦ-1), однако для этого потребуются существенно меньшие средства, тогда как заработанная прибыль может пойти на выплаты акционерам.
Взаимовыгодное сотрудничество
Для финской Fortum Oyj российский рынок (помимо «Фортума» финнам также принадлежит через Fortum Power and Heat Oyj доля 29,449% в ТГК-1 — актива «Газпром энергохолдинга») является значимым: он формирует чуть более 20% выручки всего концерна, оперирующего в десяти странах мира.
Последние годы финские акционеры осуществляли возврат вложений в форме процентов по займам. С 2012 года Fortum Finance II B.V. предоставила на рыночных условиях (вместо банков) долгосрочные займы российскому ОАО «Фортум» с лимитом 40 млрд рублей на срок до 2022−2023 годов на реализацию инвестпрограммы. За 2014 год сумма начисленных и уплаченных процентов составила 4 млрд 700,6 млн рублей при полученной «Фортумом» прибыли 6 млрд 140 млн рублей. В 2013 году проценты составили 2 млрд 715,8 млн рублей при чистой прибыли 4 млрд 490,4 млн рублей. Такое сотрудничество, по нашим ожиданиям, в ближайшие два года трансформируется в нечто большее — акционеры начнут получать отдачу на вложенный капитал в виде дивидендов.
О каких дивидендах идет речь?
Самым ярким примером операционной эффективности и управления среди всех энергетических компаний России, на которых может равняться «Фортум», является «Э.ОН Россия» (зарегистрирована в Сургуте), 83,73% уставного капитала которой контролирует крупнейшая немецкая энергокомпания E.ON. Не имея долговой нагрузки и реализовав основную часть инвестпрограммы еще в 2010 году (в ближайший месяц-два будет запущен угольный блок мощностью 800 МВт на Березовской ГРЭС — завершающий инвестпрограмму объект), «Э.ОН Россия» последние три года ежегодно направляет 100% заработанной за год прибыли на дивиденды, обеспечивая миноритариям доходность в размере 9−14% на вложенный капитал в зависимости от цены приобретения акций на бирже.
Другим хорошим примером является «Энел Россия» (зарегистрирована в Екатеринбурге), принадлежащая итальянской Enel и возобновившая с 2013 года после семи лет перерыва возврат прибыли в виде дивидендов. Компания направляет на выплаты акционерам не менее 40% годовой чистой прибыли, обеспечивая доходность на уровне 9,5−12% на инвестированные средства.
Если «Фортум» последует примеру «Энел Россия», дивидендная доходность по итогам 2015 года составит 12−13% в зависимости от цены приобретения акций на внебиржевом рынке. В случае распределения 60% совокупной годовой чистой прибыли, дивидендная доходность превысит 18% годовых. Распределяя как «Э.ОН Россия» 100% чистой прибыли, дивидендная доходность по акциям «Фортума» превысит 30% годовых. Вопрос лишь в том, как скоро начнутся дивидендные выплаты со стороны компании. В долгосрочной перспективе актив выглядит привлекательным.
Другие факторы привлекательности
Среди трех вышеназванных энергокомпаний с иностранным участием наиболее недооцененной по показателю «EV/Установленная мощность» является «Фортум» (52 $/КВт), опережающий «Энел Россия» (73,5 $/КВт) и «Э.ОН Россия» (225 $/КВт). Справедливо отметить, что последняя компания работает с большей эффективностью по операционной прибыли с учетом амортизации (на уровне 33,6% против 26% у «Фортума» и 22% у «Энел Россия»), что обеспечивает ей вкупе с реализуемой дивидендной политикой большую акционерную стоимость. По показателю EV/EBITDA наименьшее значение у «Энел Россия» (3,2х), затем следуют «Фортум» (3,9х) и «Э.ОН Россия» (6,2х).
Вывод
Как показывает практика, логичным завершением инвестиционных программ в деятельности энерго- и теплогенерирующих компаний является выплата дивидендов или возвращение вложенных средств. В отношении «Фортума» ближайшие год-два скорее подтвердят данное утверждение.
Александр Парфенов, Управляющая компания «Унисон Траст»
_В публикации представлено частное мнение автора. Автор и редакция не несут ответственности за любой прямой, косвенный или иной ущерб, наступивший в результате использования данной публикации, и не будут претендовать на участие в прибыли. Следуйте или не следуйте этим рекомендациям на свой страх и риск._
